【招商食品】迎驾贡酒：盈利持续高增，洞藏更进一步

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公司发布2022年度报告与2023年一季度报告，公司22年营收55.05亿，同比9.59%，归母净利润17.05亿，同比+22.97%。Q4单季营收16.13亿，同比5.39%，归母净利润5.02亿，同比8.53%。公司拟每10股派现11元，分红率51.6%，维持高分红。中高端产品占比持续提升，22年中高端白酒收入39.28亿，同比+27.59%，预计洞藏系列成为20亿级别大单品。23年一季度公司23Q1营收19.16亿，同比+21.11%，归母净利润7.00亿，同比+26.55%，符合预期。渠道反馈回款积极库存良性，23年聚焦次高端产品建设。调整23-25年EPS预测为2.71、3.28、3.80元，对应23年22X PE，维持“强烈推荐”投资评级。

22年全年收入、利润增长20%、23%，维持52%高分红率。公司22年营收55.05亿，同比9.59%，归母净利润17.05亿，同比+22.97%。Q4单季营收16.13亿，同比5.39%，归母净利润5.02亿，同比8.53%。公司22年毛利率68.02%，同比+0.48pct。22年销售费用率9.17%，同比-0.56pct；管理费用率4.58%，同比-0.85pct，主要系修理费减少所致。净利率同比提升0.73pct至31.03%。22年销售回款64.80亿，同比+23.83%，经营净现金流18.40亿，同比+21.29%，回款及现金流指标优秀。22年末合同负债6.61亿，同比增加0.64亿。公司拟每10股派现11元，分红率51.6%，维持高分红。

中高端产品占比持续提升，预计洞藏系列成为20亿级别大单品。22年中高端白酒收入39.28亿，同比+27.59%，占白酒收入75.6%，毛利率76.7%，同比+0.6pct，其中洞藏系列增速超过中高端整体，预计成为20亿以上级别大单品，洞16+洞20增速略超洞藏系列，继续资源聚焦。普通白酒收入12.69亿，同比+3.55%，毛利率53.3%，同比-2.9pct，主要系成本上升。公司白酒吨单价9.8万元，同比+8.9%。22年省内收入34.4亿，同比+26.0%，占比66.1%，省外收入17.6亿，同比2.1%，占比33.9%，省内核心产品延续放量态势，省外仍处开拓期。

Q1旺季中档酒放量明显，费用收缩贡献利润弹性。一季度公司23Q1营收19.16亿，同比+21.11%，归母净利润7.00亿，同比+26.55%，符合预期。23Q1毛利率71.2%，同比-0.2%，23Q1中高端白酒收入15.1亿，同比+21.8%，普通白酒3.2亿，同比8.5%。23Q1销售费用率同比降低1.36pct至6.41%，预计系旺季动销较好，渠道费用增幅较小。管理费用率同比降低0.39pct至3.55%，净利率大幅提升1.66pct至36.71%。23Q1预收款5.0亿，同比+6.4%，销售回款19.46亿，同比+20.5%。

渠道反馈回款积极库存良性，23年聚焦次高端产品建设。渠道调研显示，合肥等优势区域公司一季度回款过半，节后婚宴、家宴增加，小宴席接单量较多，补货比较频繁，3-4月宴会需求持续火热。产品上，100-200价位表现较好，23年公司将主要聚焦洞16、洞20推广，未来会持续进行品牌和文化投入，包括差异化运作品鉴会，和旅游公司合作推酒厂游等方式开展消费者培育。

投资建议：洞藏系列核心市场持续放量，次高端价格带具备看点，维持“强烈推荐”投资评级。洞藏系列在核心市场持续放量，消费者自点率提升，呼吁公司趁势头渐起，加速次高端产品建设与结构升级，分享安徽次高端成长机遇。调整23-25年EPS预测为2.71、3.28、3.80元，对应23年22X PE，维持“强烈推荐”投资评级。

风险提示：竞争加剧、省内疫情反复、产品升级不及预期等

附：财务预测表

于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，6年消费品研究经验。

田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。

陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。

任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。

刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21年加入招商证券。

胡思蓓：复旦大学本科，复旦大学硕士，22年加入招商证券。

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